来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国(guó)内经(jīng)济回暖主要缘于疫后复苏红利(lì)驱(qū)动(dòng)，表现为生(shēng)产恢复推动(dòng)出口形势好转，出行需求释放催(cuī)化下游(yóu)消费回(huí)暖。从行(xíng)业表(biǎo)现看，制(zhì)造业(yè)从(cóng)去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去库(kù)转向被动(dòng)去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原(yuán)材(cái)料(liào)加工；服务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等(děng)线下活动回暖，但距离疫情(qíng)前仍有一定(dìng)差距(jù)。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫(yì)后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海外总需求回落预期(qī)逐步兑(duì)现，消费回暖和产业升级将成为(wèi)推动下一阶段国内经济复(fù)苏(sū)的(de)主线(xiàn)。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱动(dòng)一季度经济复苏(sū)的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业，交通运(yùn)输、房地产等行业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑业(yè)景气度回落(luò)，与年初出口(kǒu)数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的(de)特(tè)点相一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景气度(dù)普遍回暖，多数(shù)从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏(sū)初(chū)期，供(gōng)给(gěi)端修(xiū)复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行业景气度表现为高(gāo)位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行业中，与(yǔ)出(chū)行、地产后周期相关的(de)酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱(yú)、烟草(cǎo)、家具制造行业景(jǐng)气度较高，部分行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景(jǐng)气度居中(zhōng)，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)>；；；通用(yòng)设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行业(yè)景气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍(réng)然受到(dào)价格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑(hēi)色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石(shí)油石(shí)化行业。

　　消费(fèi)回暖和产业升级或是(shì)推动下一阶段(duàn)经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红利(lì)驱动。需(xū)求方面，出行(xíng)类(lèi)消(xiāo)费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的购房、服务消费需求(qiú)得(dé)以(yǐ)释放；供给(gěi)方面，国内复(fù)工复产加快推(tuī)进(jìn)，生(shēng)产端快(kuài)速恢复，是推动年初出(chū)口数据(jù)好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓，指向疫(yì)后复(fù)苏红利驱动边际(jì)转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来海外总需(xū)求回(huí)落(luò)的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内经(jīng)济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来(lái)自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，一季(jì)度(dù)居民收入向上修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期(qī)间水平，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势头缓五月去北京穿什么衣服，五月份去北京穿什么衣服和，未(wèi)来消费(fèi)回暖的确(què)定性进一步(bù)增强。预计交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费(fèi)有望持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等与(yǔ)出行及地(dì)产后周期相关的可(kě)选消费也(yě)有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧(rèn)性(xìng)；随着下游消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业盈利有(yǒu)望向(xiàng)上修(xiū)复，企业将从(cóng)主动(dòng)去库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库，设(shè)备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造景(jǐng)气(qì)度维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经济(jì)恢复力度(dù)不及(jí)预(yù)期；海外需求超预期回(huí)落(luò)。

　　一、节(jié)后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经(jīng)济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　一季(jì)度(dù)我国(guó)GDP总量(liàng)实现(xiàn)超(chāo)预期增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济(jì)企稳(wěn)回升。但(dàn)不同于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内疫后复苏发(fā)生在(zài)外(wài)需回落、国内经(jīng)济(jì)五月去北京穿什么衣服，五月份去北京穿什么衣服转(zhuǎn)向高质量发(fā)展、居民前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此驱动(dòng)疫后经济(jì)复苏(sū)的力(lì)量并不均(jūn)衡，行(xíng)业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测当前各行业景(jǐng)气度水平(píng)。

　　从GDP不变(biàn)价观(guān)测(cè)各行业表现来(lái)看(kàn)，今(jīn)年一季(jì)度(dù)制造(zào)业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气(qì)度明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而(ér)投资(zī)疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计(jì)算各年份的(de)复合增速，观察各行业增加值变化。

　　今年(nián)一季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于(yú)去年四(sì)季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来(lái)加快建设农(nóng)业强国，推进(jìn)农业农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度(dù)第二产业增加值(zhí)增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来(lái)较快复苏(sū)，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低(dī)于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年之后外需转弱、居民商品(pǐn)消(xiāo)费(fèi)恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑业景气度明显回落，增加(jiā)值(zhí)增速回落至1.9％，低于(yú)去年(nián)四季度的3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三产业(yè)增加(jiā)值(zhí)增速小幅升(shēng)至(zhì)4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但相较(jiào)疫情(qíng)前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于(yú)居民出行活动(dòng)恢复(fù)，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加值增速明显提升，自去年四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速小幅(fú)回升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情三年来的平均增速(sù)，但(dàn)绝对(duì)水平不(bù)及2019年(nián)，指(zhǐ)向(xiàng)供(gōng)给水平恢(huī)复较慢(màn)。而受益于新房和(hé)二手房销售回暖，今年一(yī)季度(dù)房地产业增(zēng)加(jiā)值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分化，中下游改善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我们(men)采用(yòng)量（各行业工(gōng)业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速(sù)）与价格(gé)（各行业工业品价格增速）分别作为供需(xū)的衡(héng)量指标。主要(yào)选取28个主要行业自2019年(nián)以来(lái)的月度(dù)数据，首先将各行业增加(jiā)值增(zēng)速调整为以2019年为基期的(de)复合增(zēng)速，其次计算(suàn)2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每(měi)月的增加值增速和PPI增速(sù)的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其边际(jì)变化(huà)。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度(dù)出现(xiàn)普遍回暖，多数(shù)从去(qù)年12月的“量(liàng)价(jià)齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济复(fù)苏初期，供(gōng)给端修复(fù)好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景气(qì)度边际(jì)改(gǎi)善情况(kuàng)来看(kàn)，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行(xíng)业中(zhōng)，与出行、地产后周(zhōu)期相关(guān)的行业景气度最高，部(bù)分行业(yè)步入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量(liàng)价(jià)分(fēn)位数水(shuǐ)平(píng)均处(chù)在高景气度区间，烟草、家具制造行业也呈现(xiàn)“量价(jià)齐(qí)升(shēng)”的(de)特征；食(shí)品制造景气度有(yǒu)所回落，农副加工行业表现为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”，二者价(jià)格下跌(diē)主要与高库(kù)存(cún)水平有(yǒu)关，今年2月，库存同(tóng)比(bǐ)均处在(zài)2016年以来90％以上分位(wèi)数(shù)水平(píng)；而随(suí)着防(fáng)疫(yì)需求的降温，医(yī)药制造业景气度有所回落(luò)，表(biǎo)现为“量(liàng)跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装备制造业行业景(jǐng)气度居中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材(cái)料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方面，也与年初外需表现(xiàn)好于内需，部分(fēn)行业仍在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其(qí)中，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输(shū)设(shè)备工业(yè)增加值增速(sù)改善幅度最大，受益于国内产业升级、出口(kǒu)优势(shì)带来的韧性驱(qū)动；其次是(shì)汽车制造、金属制(zhì)品，改善(shàn)幅度最弱的(de)是通用设备、电(diàn)子设备(bèi)，与房地产新开(kāi)工强度(dù)较弱、消(xiāo)费电子行(xíng)业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气(qì)度改善(shàn)幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平偏(piān)高，多(duō)数行(xíng)业仍(réng)受制于(yú)价格下跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。其(qí)中，有色(sè)金属行业生产端改善幅度最大(dà)，3月(yuè)增加值增(zēng)速位(wèi)于2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影(yǐng)响，价格(gé)依旧(jiù)承(chéng)压；随(suí)着年初(chū)建筑(zhù)业施工回(huí)暖，相关的(de)黑色金属、非金属(shǔ)制品景气度(dù)提升，但由于库存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处在(zài)下(xià)跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍处在50％以下的(de)景气度偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓(huǎn)解，产品价格相(xiāng)较去(qù)年同期也(yě)出现普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现边际放缓，生产(chǎn)及价(jià)格水平同步回落。这与去年以来行业产(chǎn)能持续扩张(zhāng)有关，今(jīn)年2月，煤(méi)炭开采产成品库存(cún)同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是推动(dòng)下一阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫(yì)后复苏红利(lì)。一方面(miàn)，消费(fèi)场景(jǐng)恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性(xìng)需求得以释放；另一方面，国内复工复(fù)产加快推进，保证供(gōng)给端的快速恢复，是推动年初出口数(shù)据(jù)好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)红利释放(fàng)效果转弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需(xū)求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率来自于(yú)消费(fèi)回暖和(hé)产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随着居民(mín)收(shōu)入(rù)提升(shēng)和消费意(yì)愿改善，未来消费回暖的确(què)定性进一步增强，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以(yǐ)及家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等可(kě)选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)景气度均有望提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收(shōu)入和消(xiāo)费(fèi)数据(jù)看，居民(mín)收(shōu)入增(zēng)速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今年一季(jì)度，全国(guó)居民人(rén)均可支配收(shōu)入(rù)增(zēng)速(sù)提升至6.4％，高于去(qù)年四季度(dù)的5.6％，居民(mín)人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经(jīng)高(gāo)于(yú)2020-2022年(nián)同期均值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随(suí)着(zhe)服务业恢复持续向好(hǎo)，有望带动相关(guān)就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步提振居(jū)民消(xiāo)费意愿。

　　从居(jū)民存(cún)贷(dài)款数据看(kàn)，居民储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和。从存款(kuǎn)数据看，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至2051亿(yì)元，低于(yú)1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿元的月均同比增量。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月居民部门新增净融资同比多(duō)增4859亿元(yuán)，其中，短(duǎn)期信贷同比多(duō)增2246亿(yì)元，中(zhōng)长期信贷同比多增2613亿元。居民部门(mén)新(xīn)增净融资连(lián)续2个月维持同比(bǐ)扩(kuò)张(zhāng)，指向居民预期(qī)可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季(jì)度城镇储(chǔ)户(hù)问(wèn)卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消(xiāo)费”和(hé)“更多(duō)投(tóu)资”的(de)居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样(yàng)也指(zhǐ)向居民储蓄意(yì)愿降(jiàng)低、消费(fèi)和投资(zī)意愿提(tí)升。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升级路径(jìng)驱动(dòng)下(xià)，汽车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增强，以及(jí)相关行(xíng)业设(shè)备投资更新，有望推动中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内出口(kǒu)数(shù)据(jù)回暖，除与欧(ōu)美供需缺(quē)口短期(qī)走阔(kuò)、国内复工复(fù)产加快推(tuī)进(jìn)外(wài)，也受益于RCEP政策红利(lì)持(chí)续(xù)释放，以及汽(qì)车和“新三(sān)样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落(luò)背(bèi)景(jǐng)下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国(guó)家贸易往来(lái)加强(qiáng)、以及新能源(yuán)产品优(yōu)势强(qiáng)化，有望(wàng)维持装备制造领域出(chū)口韧性。

　　另(lìng)一方面，企业盈利下滑和库(kù)存高位，对制造(zào)业投资扩产(chǎn)造成一定(dìng)压(yā)力(lì)。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触(chù)底(dǐ)回升，制造业企业盈利(lì)有(yǒu)望向(xiàng)上修复。目前看，电气机械等装备制造业去库(kù)进(jìn)程已进入(rù)下(xià)半场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用设备产(chǎn)成品库存增速(sù)呈现(xiàn)触底反弹。随(suí)着(zhe)需(xū)求回(huí)暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库(kù)，设备投(tóu)资(zī)需(xū)求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与(yǔ)流动(dòng)性数据：各国国(guó)债收(shōu)益率多数上(shàng)行

　　美国(guó)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)上行(xíng)。本(běn)周（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀预(yù)期(qī)较上周(zhōu)下行2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法国10年期(qī)国债收益率较上周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本(běn)10年(nián)期(qī)国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国AAA级企业期权调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国高收益债期(qī)权调整利(lì)差较上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大(dà)宗商品价格普跌(diē)

　　全球股市(shì)涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时(shí)MIB下跌0.45％。美(měi)股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标(biāo)普200、韩(hán)国综合指数(shù)、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商(shāng)品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其(qí)余(yú)大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书(shū)公(gōng)布(bù)，显示(shì)近几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和(hé)招聘活动放(fàng)缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄。褐(hè)皮书称(chēng)，最近几周美国(guó)总体经济活(huó)动几乎没有变化，几个辖区指出(chū)在不确定性增加和对(duì)流动性(xìng)的担忧加剧之际，银行收紧了贷(dài)款标准。近(jìn)期(qī)美国总体物价水平(píng)温和上升，但(dàn)价格上涨速(sù)度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美(měi)联(lián)储官员表示为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继(jì)续。4月21日，美联储哈(hā)克(kè)称，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加息(xī)结束后美(měi)联储将(jiāng)需要在一段时间内维(wéi)持利率稳定。同日美联储梅(méi)斯(sī)特表示，预计今年货币政(zhèng)策将(jiāng)需要进一步进入限制性(xìng)区域，终端利率或(huò)将高于5％，具体取决于(yú)经济和金融形(xíng)势(shì)的(de)发(fā)展。

　　欧洲央(yāng)行货(huò)币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多(duō)数委员同意将利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通(tōng)胀方(fāng)面仍有(yǒu)一段路(lù)要(yào)走，一些委员认为整体而言(yán)通胀(zhàng)风险(xiǎn)倾向(xiàng)于(yú)上行。金融市场(chǎng)紧(jǐn)张局势被视为经(jīng)济(jì)和通胀前景重大不确定性的来源。然而(ér)除非形势显著(zhù)恶化，否则金融市场的紧(jǐn)张局(jú)势不太(tài)可能从根本(běn)上(shàng)改变欧洲央行管理委员会对通(tōng)胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地；美(měi)财长耶伦强调美(měi)国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会通(tōng)过了一(yī)项临时政治(zhì)协议(yì)，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成一致(zhì)。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资(zī)金提(tí)振半导体行(xíng)业(yè)，以将欧盟占全球半导体制造市场的(de)份额从10％提升(shēng)至(zhì)至少20％；大幅提升芯片制造工艺(yì)，建立(lì)欧盟的(de)半(bàn)导体供应链(liàn)，并(bìng)与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)众议(yì)院议长麦卡锡表示(shì)，正(zhèng)在(zài)推出一份(fèn)债务上限相关立法措施。白(bái)宫需要开始就(jiù)债务(wù)上限进行谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共和党希望提(tí)高债务上限并削(xuē)减支(zhī)出(chū)；正在推出一份债务(wù)上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施；债务法案将设(shè)法收回未使用的(de)防疫(yì)资金用于(yú)日(rì)常开支；法案将减(jiǎn)少对国税(shuì)局的拨款，并结束绿(lǜ)色(sè)产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日(rì)，美国财(cái)政部长耶伦就中美关(guān)系发表讲话，表明美(měi)国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都(dōu)将是(shì)“灾(zāi)难(nán)性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设(shè)性和(hé)公平的经济关系”。但“当美国利(lì)益受到威胁时”，美国将坚(jiān)定地捍卫国(guó)家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为代价(jià)。在国际关系中，耶(yé)伦表示美中两国有必(bì)要“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如(rú)帮助面临债务问题的(de)新兴(xīng)市场(chǎng)和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上涨(zhǎng)五月去北京穿什么衣服，五月份去北京穿什么衣服g>

　　原油价(jià)格环(huán)比上涨，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正。2023年4月以来(lái)，WTI原油价(jià)格(gé)环比上(shàng)涨10.06％，环比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上(shàng)月(yuè)的(de)-5.18％转正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，铜价(jià)环比(bǐ)上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月(yuè)的(de)-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大(dà)44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环(huán)比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥(ní)价(jià)格指数环(huán)比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩(suō)小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西(xī)南各区(qū)价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯(pī)库存(cún)同比上涨。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转负，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯(pī)库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成(chéng)交(jiāo)面积(jī)增幅(fú)缩窄，猪价菜(cài)价下跌(diē)，水果价(jià)格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度(dù)分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收(shōu)窄。2023年(nián)4月以来，百城土(tǔ)地供应(yīng)面积(jī)同比增(zēng)速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格环比下(xià)跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤，跌幅(fú)相(xiāng)对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用(yòng)车日均零售销量(liàng)增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个(gè)百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率(lǜ)普遍下行(xíng)

　　货币市(shì)场利率(lǜ)趋势分(fēn)化，国(guó)债利率普遍(biàn)下行。2023年(nián)4月以(yǐ)来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月末(mò)下(xià)行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改委强调提振消费持续回升的动力；国资委强调着力(lì)发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家(jiā)发展(zhǎn)改革(gé)委举行(xíng)4月份(fèn)新闻(wén)发布(bù)会，强调(diào)要(yào)提振消费持续回升的动力。接下(xià)来将重点做好四方面(miàn)工作(zuò)：一是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服(fú)务消费、农村消费等(děng)重点领(lǐng)域；二是，下大力气稳定汽车(chē)消(xiāo)费(fèi)，大(dà)力(lì)推(tuī)动(dòng)新能源汽车下乡；三(sān)是(shì)，会(huì)同有(yǒu)关(guān)方面优化就业、收入分配和消费全链条良性(xìng)循环促(cù)进机(jī)制；四是，研(yán)究制定关于(yú)营造放心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召(zhào)开(kāi)扩大(dà)会议，强调推动国资(zī)央企(qǐ)着力发展实体经济特(tè)别是战略性新兴产业。会议认为，要更好推动(dòng)国资央企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在前列，着力提升(shēng)科(kē)技自立自强水平，提升(shēng)自(zì)主创(chuàng)新能(néng)力(lì)；着力发(fā)展实体(tǐ)经济特别是战略(lüè)性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)，加快(kuài)推进现代(dài)化产(chǎn)业体系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一轮(lún)国企改革(gé)深(shēn)化提升行动组织实(shí)施，高水平(píng)参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发(fā)布(bù)会介(jiè)绍一季度工业和信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施重点(diǎn)行业稳增长的工作方案(àn)。一是营造良好产业发展环境，落实(shí)落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细(xì)部省协(xié)作、部门协同；二(èr)是(shì)推动出口(kǒu)保稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业(yè)的支持力度，配合有关部门(mén)落实好(hǎo)稳外贸政策举措；三(sān)是促进(jìn)内需加(jiā)快恢复，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是持续增强发展动能，加(jiā)快战略性新兴产业(yè)的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度(dù)不及预期；海外需求超预期(qī)回落。